Il Giappone, per decenni percepito come il porto sicuro della finanza asiatica, sta oggi al centro di un’attenzione globale carica di inquietudine. Non si tratta soltanto della questione, pur gigantesca, del suo debito pubblico che supera ampiamente il 250% del PIL, il livello più alto tra le grandi economie avanzate, ma della combinazione pericolosa tra questa massa debitoria, le politiche ultraespansive della Bank of Japan e il delicato meccanismo del carry trade che, se dovesse spezzarsi, potrebbe generare una catena di turbolenze nei mercati mondiali. Il Giappone ha costruito negli anni una sorta di equilibrio instabile, fondato su tassi di interesse prossimi allo zero o addirittura negativi, una valuta gestita in modo da non penalizzare le esportazioni e un sistema di finanziamento interno che assorbe gran parte del debito grazie alla complicità delle proprie banche, assicurazioni e fondi pensione. Ma questo equilibrio, lungi dall’essere solido, si regge su una fiducia che potrebbe incrinarsi improvvisamente, innescando un fenomeno di rischio sistemico con conseguenze globali.
Il carry trade giapponese è da tempo uno dei pilastri della liquidità mondiale. In termini semplici, consiste nel prendere in prestito yen a costo quasi nullo e reinvestirli in attività finanziarie denominate in valute con rendimenti più alti, guadagnando sulla differenza dei tassi. Questa pratica ha alimentato per anni flussi massicci di capitali verso mercati emergenti, obbligazioni societarie e asset rischiosi in ogni angolo del globo. Ma ciò che appare come un ingegnoso strumento di rendimento diventa una leva pericolosa se la base, cioè i tassi bassissimi in Giappone, dovesse venir meno. Un rialzo improvviso dei tassi nipponici costringerebbe gli investitori a chiudere in fretta le posizioni, vendendo asset e ricomprando yen, generando shock valutari e crolli simultanei in più mercati. È questa la paura che serpeggia oggi tra i grandi gestori e le banche centrali: la possibilità che una decisione di Tokyo, magari dettata dalla necessità di combattere l’inflazione o di difendere la moneta, scateni un’ondata di vendite forzate con effetti a catena.
Il contesto che porta a questa tensione è complesso. Dopo decenni di deflazione cronica e crescita anemica, il Giappone ha adottato politiche monetarie ultra-accomodanti, acquistando massicciamente titoli di Stato e persino ETF azionari, in un tentativo di sostenere la domanda interna e stimolare l’inflazione. La Bank of Japan, unica tra le grandi banche centrali, ha mantenuto i tassi ancorati a zero anche quando la Federal Reserve e la Banca Centrale Europea li alzavano in risposta alle pressioni inflazionistiche post-pandemia. Questo ha accentuato il differenziale tra i rendimenti giapponesi e quelli del resto del mondo, rendendo il carry trade ancora più redditizio e, paradossalmente, ancora più rischioso. La massa di capitali in posizione short sullo yen ha raggiunto livelli record, una condizione che rende la valuta estremamente vulnerabile a inversioni di tendenza.
Il problema strutturale è che il Giappone finanzia gran parte del suo debito attraverso i propri cittadini e istituzioni, che comprano titoli di Stato per motivi di sicurezza e di regolamentazione. Ma l’invecchiamento rapido della popolazione e il calo del tasso di risparmio mettono in discussione la sostenibilità di questo modello. Gli anziani cominciano a disinvestire per finanziare la propria spesa corrente, e ciò potrebbe costringere il governo a rivolgersi di più ai mercati esteri, esponendosi al giudizio e alle richieste di rendimento degli investitori internazionali. Una tale dipendenza renderebbe molto più difficile mantenere tassi vicini allo zero. Se i rendimenti salissero anche solo di pochi punti percentuali, il costo del servizio del debito diventerebbe insostenibile, drenando risorse enormi dal bilancio statale e mettendo a rischio la stessa tenuta fiscale del Paese.
Questa situazione è ulteriormente aggravata dal fatto che il Giappone non può permettersi un forte apprezzamento dello yen, pena la perdita di competitività delle esportazioni, che restano una componente vitale del suo PIL. Ciò significa che la Bank of Japan è intrappolata in una sorta di trilemma: mantenere tassi bassi per non far esplodere il debito, evitare un crollo dello yen che importerebbe inflazione, e al contempo non innescare una fuga di capitali dal mercato obbligazionario interno. La gestione di questi tre obiettivi è una partita di equilibrio che pochi credono possa durare all’infinito.
Il riflesso di questa fragilità sui mercati globali è diretto. Se il Giappone alzasse i tassi, gli investitori chiuderebbero le operazioni di carry trade, vendendo asset in dollari australiani, neozelandesi, emergenti o in titoli corporate ad alto rendimento. La pressione al ribasso su questi mercati sarebbe immediata, e i flussi di ritorno verso lo yen causerebbero movimenti bruschi sui cambi. Alcuni analisti temono che un simile evento possa essere paragonabile, per impatto, al crollo di Lehman Brothers, ma con una differenza sostanziale: la miccia non sarebbe una crisi bancaria interna, bensì una decisione di politica monetaria in un Paese che, fino a ieri, era considerato un ancoraggio di stabilità. Questo scenario non è mera speculazione: già in passato, piccoli aggiustamenti della politica della Bank of Japan hanno prodotto onde sismiche nei mercati globali, segno che la leva finanziaria connessa al carry trade è estremamente sensibile.
Il rischio sistemico che incombe non è dunque confinato ai confini giapponesi. L’interconnessione finanziaria odierna fa sì che un cambiamento nella politica monetaria di Tokyo possa riverberarsi in ogni continente. I Paesi emergenti, che hanno beneficiato per anni dei flussi di capitale in arrivo dallo yen a basso costo, si troverebbero improvvisamente privati di una fonte di finanziamento cruciale. Le loro valute subirebbero pressioni, i tassi dovrebbero salire per trattenere i capitali, e questo provocherebbe rallentamenti economici o vere e proprie recessioni. Le obbligazioni ad alto rendimento subirebbero vendite pesanti, con effetti sui fondi comuni, sulle casse previdenziali e sugli investitori retail di tutto il mondo.
A complicare ulteriormente il quadro vi è la condizione della stessa economia giapponese. Dopo anni di stagnazione, i segnali di inflazione post-pandemia sono stati accolti quasi con sollievo, ma oggi il problema è che l’inflazione importata, dovuta al deprezzamento dello yen e all’aumento dei costi energetici, sta erodendo il potere d’acquisto delle famiglie. Questo potrebbe spingere la Bank of Japan ad agire per rafforzare la valuta, magari attraverso un rialzo dei tassi o una riduzione degli acquisti di titoli. Ma ogni passo in questa direzione minaccia di incrinare l’equilibrio del carry trade e di provocare una correzione violenta nei mercati.
Gli investitori istituzionali seguono con estrema attenzione le mosse della Bank of Japan, non solo per il loro impatto diretto ma per il segnale che inviano sullo stato dell’economia globale. La percezione che il Giappone sia costretto a modificare radicalmente la propria politica monetaria potrebbe essere interpretata come la conferma che l’era del denaro ultra-economico è davvero finita, e questo avrebbe un effetto psicologico devastante sui mercati, già provati da anni di volatilità e incertezze geopolitiche. Gli Stati Uniti e l’Europa, pur non essendo legati direttamente al debito giapponese, non sarebbero immuni: le borse reagirebbero a catena, i costi di finanziamento salirebbero, e l’onda d’urto si propagherebbe attraverso i derivati e i mercati obbligazionari.
La domanda di fondo è se il Giappone abbia una via d’uscita da questo labirinto. Alcuni economisti sostengono che il Paese possa continuare ancora a lungo con tassi bassi, facendo affidamento sul fatto che gran parte del debito è detenuto internamente e denominato in valuta propria, riducendo così il rischio di default. Altri, però, ritengono che il problema non sia la solvibilità immediata, ma la vulnerabilità strutturale del sistema: un cambiamento nelle preferenze di risparmio, una crisi di fiducia o un evento geopolitico potrebbero accelerare la fuga dai titoli di Stato giapponesi, rendendo impossibile il rifinanziamento alle attuali condizioni. In questo senso, la situazione del Giappone somiglia a una trappola della liquidità che, se rotta, potrebbe far deflagrare un problema nascosto sotto la superficie.
Il punto più preoccupante, tuttavia, è la mancanza di margini di manovra. Mentre altre banche centrali possono alternare cicli di rialzo e di taglio dei tassi, la Bank of Japan si muove in un corridoio strettissimo: un passo falso e il castello di carte potrebbe crollare. Questo spiega la cautela con cui vengono fatte anche le più piccole modifiche alla politica di controllo della curva dei rendimenti (yield curve control), un meccanismo che fissa un tetto ai rendimenti dei titoli a 10 anni. Rompere quel tetto significherebbe riconoscere che il mercato obbligazionario deve essere lasciato libero di esprimere prezzi più alti, con conseguenze potenzialmente esplosive sul costo del debito.
In sintesi, la crisi del debito sovrano giapponese non è un evento isolato, ma un possibile detonatore di fragilità accumulate in anni di politiche monetarie espansive a livello globale. L’effetto leva del carry trade è un’arma a doppio taglio: ha permesso guadagni facili e flussi di capitale abbondanti, ma ha anche creato una vulnerabilità che, se innescata, potrebbe colpire simultaneamente mercati azionari, obbligazionari e valutari in più Paesi. Il Giappone non è solo un osservato speciale per la sua economia interna: è un nodo centrale della rete finanziaria mondiale, e qualsiasi oscillazione dei suoi equilibri rischia di tradursi in un terremoto planetario.
